保证金与账户

为什么卖方要押钱

买入一张期权，你付出权利金之后，最坏的情况就是这笔钱归零，你对任何人都不再负有义务。所以买方不需要保证金。

卖方则不同。卖出一张看跌期权，意味着你承诺：如果对方行权，你要按行权价买入 100 股。卖出一张看涨期权，意味着你承诺：如果对方行权，你要按行权价交出 100 股。这个承诺可能在你最不想履行的时候兑现，而履约的金额可能远大于你收到的权利金。

为了确保卖方「到时候拿得出来」，券商和清算机构要求卖方在账户里留出一笔资金作为担保，这就是保证金（Margin）。

不同的仓位，担保的方式不同：

仓位	担保方式
买入期权、借方价差	全额支付，无需额外保证金
备兑开仓（持股 + 卖出看涨）	股票本身就是担保，卖出的看涨期权通常不需要额外保证金
现金担保看跌	账户中留足「行权价 × 100」的现金
贷方价差	保证金不超过组合的最大亏损
裸卖看涨 / 看跌	按公式计算的保证金，随行情每天变化

裸卖期权：监管最低标准

美国对未担保（裸卖）期权设定了最低保证金标准（由 FINRA 规则规定，Cboe 等交易所采用同样的口径）。对个股期权：

这里的「期权现值」是期权当前的市场价值，「虚值金额」是期权处于虚值时，标的价格与行权价之间的距离（实值时为 0）。这些都是最低要求，券商完全可以、而且经常要求得更多。

例一：裸卖看跌期权

标的股价 $100，卖出 1 张行权价 $95、30 天到期的看跌期权，权利金 $1.33（按隐含波动率 30% 计算）。

计算保证金

标准公式：1.33 + 20% × 100 − (100 − 95) = 1.33 + 20 − 5 = $16.33/股。
最低值：1.33 + 10% × 95 = 1.33 + 9.5 = $10.83/股。
取较大者 $16.33，乘以 100：保证金要求 $1,633。
你收到的 $133 权利金可以计入，所以账户需要额外拿出约 $1,500。

例二：裸卖看涨期权

标的股价 $100，卖出 1 张行权价 $105、30 天到期的看涨期权，权利金 $1.66。

标准公式：1.66 + 20 − (105 − 100) = $16.66/股；
最低值：1.66 + 10% × 100 = $11.66/股；
保证金要求 $1,666。

别忘了，裸卖看涨期权的潜在亏损没有上限——保证金只是「此刻」的担保额，并不代表你最多亏这么多。

例三：深度虚值时，最低值起作用

卖出一张行权价 $80 的看跌期权（标的 $100），权利金几乎为零（约 $0.01）。标准公式：0.01 + 20 − 20 = $0.01——几乎不需要保证金？这时最低值发挥作用：0.01 + 10% × 80 = $8.01/股，保证金为 $801。最低值的作用就是：期权再虚值，也要留出一定的担保。

保证金会随行情放大

保证金不是开仓时算一次就完事了。公式里的期权现值、标的价值、虚值金额每天都在变化，券商会持续（至少每天）重新计算。最要命的是：行情对你不利时，亏损和保证金要求会同时上升。

裸卖看涨期权在标的上涨时也一样：上例中的 105 看涨期权，如果 5 天后标的涨到 $112，期权价值约 $8.21，浮亏 $655，保证金要求变为 8.21 + 22.4 − 0 = $30.61/股，即 $3,061。

追加保证金与强制平仓

当账户净值不足以满足保证金要求时，券商会发出追加保证金通知（Margin Call），要求你在限期内存入资金或减少仓位。需要特别清楚的是：

券商通常有权不经通知直接平掉你的仓位，而且由他们决定平哪些、以什么价格平——往往是在行情最差、价差最宽的时候。
在剧烈行情中，追加保证金的速度可能快到你来不及反应。
强制平仓会把浮亏变成实亏，而且你失去了「等行情回来」的机会。

所以，永远不要把保证金用到上限。留出足够的闲置资金，是卖方最基本的风险控制。

价差组合：保证金不超过最大亏损

如果你卖出期权的同时，买入了一张能够限制风险的期权（同一标的，且多头腿的到期日不早于空头腿），保证金会大大降低：规则是取「裸卖保证金」和「组合的最大可能亏损」中较小的一个。

这就是为什么很多卖方偏爱贷方价差和铁鹰：保证金确定、不会随行情无限放大，最坏情况一目了然。

买入方向的仓位则需要全额支付：买入期权、借方价差（如牛市看涨价差）的净支出都要一次付清。唯一的例外是距到期超过 9 个月的场内期权，可以按市值的 75% 支付（即最多借入 25%）；9 个月及以内的必须全额支付。

备兑开仓与现金担保看跌

这两种策略经常被称为「保守的卖方策略」，原因在于它们的担保是足额的：

备兑开仓：你持有的 100 股股票可以直接用来交割，所以卖出的看涨期权通常不需要额外保证金。风险主要来自股票本身。
现金担保看跌：账户里留足「行权价 × 100」的现金，例如卖出 95 看跌期权就留出 $9,500（收到的 $133 权利金可以计入）。即使被指派，你也有足够的钱买入股票。

它们的风险并不小——备兑开仓的下跌风险接近持股，现金担保看跌的下跌风险也接近持股——但它们不使用杠杆。

组合保证金：按风险计算

上面的规则（常被称为「基于策略」或 Reg T 式的保证金）按每个仓位或每个组合分别计算，不考虑仓位之间的对冲关系。部分券商为资产规模较大、经验丰富的客户提供组合保证金（Portfolio Margin）：

它在一组标的价格（以及波动率）的情景下，模拟整个账户的盈亏，以最坏情景下的亏损作为保证金；
对冲良好的组合，保证金通常显著低于基于策略的计算；
但杠杆也因此更高，行情剧烈时保证金要求可能迅速上升；
开通门槛、情景参数和计算方法由券商和监管规定，各不相同。

组合保证金不是「更便宜的保证金」，而是「更精确、也更容易被滥用的杠杆」。

期权交易权限与风险披露

权限分级

美国券商通常会根据客户的经验、资产和风险承受能力，把期权交易权限分成若干级别。常见的分级思路是（具体级别名称和划分因券商而异）：

大致级别	通常允许的交易
较低	备兑开仓、现金担保看跌
中等	买入看涨 / 看跌期权
较高	价差组合（需要保证金账户）
最高	裸卖期权

风险披露文件

在券商批准你的账户交易期权之时或之前，必须向你提供最新版的《标准化期权的特征与风险》（Characteristics and Risks of Standardized Options，常称 ODD）。这份文件详细说明了期权的机制和风险，值得认真读一遍，而不只是勾选「已阅读」。

PDT 规则的变化

很多老教材会提到美国的「模式日内交易者」（Pattern Day Trader, PDT）规则：被认定为 PDT 的保证金账户，必须保持至少 $25,000 的净值。这条规则已经改变：

FINRA 以新的日内保证金标准取代了原来的日内交易保证金规则，取消了 PDT 认定、日内交易购买力以及 $25,000 的最低净值要求；
美国证监会于 2026 年 4 月 14 日批准，新规于 2026 年 6 月 4 日生效；
券商可以在 2027 年 10 月 20 日之前逐步过渡，因此截至 2026 年 10 月，部分券商可能仍在执行旧规则；
保证金账户 $2,000 的最低净值要求以及 Reg T 等其他规则仍然适用。

具体以你所用券商的规定为准。

中国 A 股期权：投资者适当性

在上交所、深交所交易股票期权（如 50ETF、300ETF 期权），个人投资者需要满足适当性要求。根据两所的投资者适当性管理指引，个人投资者需同时符合以下条件：

个人投资者开户条件

资产：申请开户前 20 个交易日，证券账户及资金账户内的资产日均不低于人民币 50 万元（不含通过融资融券融入的资金和证券）。
经验：在证券公司开户（指定交易）满 6 个月，并具备融资融券业务参与资格或金融期货交易经历；或者在期货公司开户满 6 个月，并具有金融期货交易经历。
知识：通过交易所认可的期权知识测试。
模拟交易：具有交易所认可的期权模拟交易经历。
风险承受能力适当，无严重不良诚信记录，不存在法律法规禁止参与的情形。
通过券商的综合评估。

交易权限实行分级管理：级别越高，能做的交易越复杂（例如卖出开仓需要较高级别），每升一级都要通过相应的测试和模拟交易。此外，截至 2026 年 10 月的一项调整是：2026 年 6 月上交所修订了经纪业务指南，沪深两所的衍生品账户实现互认，已开立深交所衍生品账户的投资者开立上交所账户时无需重复准入审核；据报道，新开户投资者的初始持仓限额也从 20 张提高到了 100 张。具体以交易所和券商的最新规定为准。

A 股 ETF 期权的卖方同样要缴纳保证金，计算公式与美国不同，由交易所规定，券商可能在此基础上加收。

小结

保证金是卖方履约能力的担保。买入期权、借方价差全额支付；备兑开仓与现金担保看跌是足额担保。
裸卖个股期权的监管最低保证金为「期权现值 + 20% × 标的价值 − 虚值金额」，看涨期权不低于「期权现值 + 10% × 标的价值」，看跌期权不低于「期权现值 + 10% × 行权价」；宽基指数用 15%。券商通常要求更高。
保证金每天重新计算，行情不利时亏损和保证金需求同时上升，可能触发追加保证金和强制平仓。
价差组合的保证金不超过最大可能亏损，风险确定。
组合保证金按情景风险计算，杠杆更高。
截至 2026 年 10 月，FINRA 已用日内保证金标准取代 PDT 规则（券商可过渡至 2027 年 10 月 20 日）。A 股期权个人投资者需满足 50 万元资产等适当性要求。

下一课，我们把目光转向一年中期权市场最「热闹」的几天：财报与重大事件。